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　　要點(diǎn)

　　上游：原油方面，俄羅斯制裁恐慌仍在，價(jià)格在短期內(nèi)將繼續(xù)強(qiáng)勢(shì)震蕩。同時(shí)由于成品油供給已經(jīng)出現(xiàn)了較大缺口，造成煉廠開工提高，調(diào)油需求增加，導(dǎo)致PX原料被分流，聚酯成本端強(qiáng)勢(shì)程度不斷升高。

　　PTA：終端需求雖然有恢復(fù)，但是需求方面的弱預(yù)期仍然在持續(xù)。目前上游PX由于成品油的強(qiáng)勢(shì)，對(duì)PTA起到承托驅(qū)動(dòng)。短期PTA將繼續(xù)小幅去庫，但后期需求或存在負(fù)反饋，短期內(nèi)成本推動(dòng)將繼續(xù)，但下半年總體仍然存在大幅回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

　　乙二醇：供給方面出現(xiàn)了小幅下降，總體供需有所好轉(zhuǎn)但是過剩預(yù)期不改。在到港量繼續(xù)保持中性偏低水平的基礎(chǔ)上，港口庫存依舊保持歷史高位，說明目前現(xiàn)貨充裕情況仍在。下半年的一段時(shí)間內(nèi)乙二醇將仍然偏弱運(yùn)行。

　　結(jié)論：總的來說成本端的強(qiáng)勢(shì)將在下半年維持一段時(shí)間，對(duì)聚酯品種起到承托作用。需求方面，終端的恢復(fù)空間有限，3季度淡季下需求可能保持中性水平。接受PTA供需基本保持平衡，但將會(huì)有成本支撐，而乙二醇過剩預(yù)期不改，價(jià)格預(yù)期或有偏弱運(yùn)行可能。

　　風(fēng)險(xiǎn)因素：俄烏局勢(shì)，OPEC+供給存變數(shù)，疫情影響，下游需求出現(xiàn)負(fù)反饋。

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　　概述

　　2022年上半年地緣政治變化劇烈，俄烏沖突之后上游端出現(xiàn)了巨大變化，原油持續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)。同時(shí)成品油的強(qiáng)勢(shì)也影響到了化工原料，聚酯上游成本端受分流影響而持續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)，并且預(yù)計(jì)這樣的強(qiáng)勢(shì)情況在3季度前都較難結(jié)束。下游端，下半年中國需求的恢復(fù)將會(huì)是需求邏輯的核心。上半年的疫情導(dǎo)致聚酯端集體減產(chǎn)，而在疫情之后，下游需求的恢復(fù)短期內(nèi)將緩慢進(jìn)行，而后期需求能恢復(fù)至怎樣的高度，以及上游成本段價(jià)格的不斷上行會(huì)不會(huì)給終端需求帶來負(fù)反饋，也都是需要后續(xù)進(jìn)行緊密跟蹤的?？傮w來說，聚酯端上下游的撕裂與后續(xù)的發(fā)展，將會(huì)是2022年下半年的主題，產(chǎn)業(yè)的正?；匀蝗沃囟肋h(yuǎn)。

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　　基本面分析

　　2.1.上游端

　　從原油方面來看，由于俄羅斯海運(yùn)出口即將被制裁，以及歐盟仍在考慮對(duì)承運(yùn)俄羅斯油品的船舶進(jìn)行保險(xiǎn)方面的取締制裁，原油供給方面的風(fēng)險(xiǎn)始終無法消除，這也使得原油價(jià)格在近期持續(xù)走高，基差也保持在歷史極高位置。這從成本上就已經(jīng)給了所有的油化工品種以較強(qiáng)的成本支撐，也是2季度聚酯板塊在疫情擴(kuò)散導(dǎo)致需求大幅度弱化后，仍然能夠保持在高位的主要原因之一。

　　而原油方面，實(shí)際落地的俄羅斯供應(yīng)缺口，從5月的數(shù)據(jù)來看僅有100萬桶/天左右。因?yàn)殡S著貿(mào)易流的改變，亞洲市場(chǎng)已經(jīng)使得俄羅斯出口短期內(nèi)趨于穩(wěn)定，后續(xù)更多的缺口仍然是以大概率的風(fēng)險(xiǎn)形式存在。但是成品油方面，由于相比原油體量較小，所以進(jìn)行貿(mào)易流改變的性價(jià)比相對(duì)較低，導(dǎo)致目前俄羅斯成品油出口的斷層基本已經(jīng)落地。在此情況下，俄羅斯成品油出口供應(yīng)的斷裂使得全球成品油供應(yīng)都出現(xiàn)了實(shí)質(zhì)性的缺口，歐美成品油價(jià)格直逼歷史高位。

　　同時(shí)成品油庫存方面，主要消費(fèi)地的汽柴油庫存也都降到了歷史庫存區(qū)間低位以下的極值，這再次推動(dòng)了成品油的緊缺。另外，從5月30日起的陣亡將士紀(jì)念日假期開始，美國也開啟了傳統(tǒng)的出行峰季，成品油使用高峰到來，在9月的需求峰季結(jié)束之前，成品油都較難看到真正壓力緩解的情況，甚至有概率出現(xiàn)類似2021年天然氣的緊缺危機(jī)。

　　目前隨著成品油的匱乏，下游化工原料也受到影響。由于蘇伊士運(yùn)河以西的煉廠被動(dòng)提高開工率來填補(bǔ)成品油的供應(yīng)缺口，造成輕質(zhì)餾分/石腦油供應(yīng)大幅增加，而石腦油供應(yīng)的大幅增加已經(jīng)使得其對(duì)Brent的裂解價(jià)差大幅走低，目前已經(jīng)走弱至-27美元的歷史極低位置。

　　石腦油整體的供需持續(xù)惡化，也造成了油化工其他鏈條如烯烴鏈的成本端邏輯的下行，不過在芳烴端，雖然石腦油整體供需仍然在持續(xù)惡化，但也是同一邏輯，卻對(duì)近期PX的供應(yīng)造成了較大影響。目前歐美成品油的強(qiáng)勢(shì)使得調(diào)油需求大幅度增加，這使得芳烴鏈的原料出現(xiàn)被分流的情況，重整輕質(zhì)餾分以及芳烴抽提后的BTX(苯，甲苯，二甲苯)，都出現(xiàn)了調(diào)優(yōu)需求的增加，從而導(dǎo)致歐美的PX出現(xiàn)了供應(yīng)快速緊縮的情況，這一缺口也通過貿(mào)易流影響到了亞洲PX，近期中國主港PX價(jià)格大幅走強(qiáng)，目前價(jià)格已經(jīng)突破了1500美元，月均增幅超過20%。

　　而在投產(chǎn)計(jì)劃中，目前下半年比較確定的PX投產(chǎn)裝置就是盛虹煉化，其1600萬噸的一體化裝置已經(jīng)在5月投產(chǎn)，預(yù)計(jì)很快將會(huì)投入商業(yè)運(yùn)行。而其余的部分裝置暫定投產(chǎn)時(shí)間為2022年下半年，但是確定性仍然不高。從這點(diǎn)出發(fā)，基本可以判斷至少在3季度之前，PX仍然將會(huì)維持緊平衡的態(tài)勢(shì)。

　　而亞洲方面，PX由于蔚山裝置的事故，以及泰國PTTG裝置的意外檢修，整體也處在偏緊局面，PX的價(jià)格的持續(xù)抬升，后續(xù)會(huì)對(duì)下游品種帶來成本的承托，但是也會(huì)擠壓下游的利潤，可能最終會(huì)帶來需求方面的負(fù)反饋。

　　2.2.PTA &乙二醇

　　PTA方面，首先從年中的產(chǎn)能來看，目前國內(nèi)產(chǎn)能在6923萬噸。22年上半年逸盛新材料二期360萬噸投產(chǎn)后，下半年預(yù)計(jì)將不再會(huì)有新的裝置投產(chǎn)。2023年之后投產(chǎn)項(xiàng)目名義產(chǎn)能有23490萬噸，但是由于目前PTA產(chǎn)業(yè)整體逐漸偏向飽和，且22年上半年以來，需求水平仍然比較低迷，前文所說的上游成本段利潤擠壓也可能沒法在短期內(nèi)結(jié)束，所以PTA的許多新投產(chǎn)裝置可能會(huì)無法落實(shí)。

　　22年上半年，雖然聚酯下游受到疫情影響較大，并且在3月開始實(shí)質(zhì)性被動(dòng)減產(chǎn)，但是PTA由于自身利潤問題，也持續(xù)地處于。

　　PX的強(qiáng)勢(shì)直接從成本端抬升了PTA價(jià)格，可以明顯看到在5月下旬，終端需求沒有起色的情況下，原油價(jià)格的回升配合PX成本帶動(dòng)，PTA盤面情緒受到了較大影響，增倉上行明顯。另一方面，由于PTA加工差受到擠壓，在6月大部分時(shí)間內(nèi)都處在虧損水平線，僅在5月末跟隨原油以及終端需求小幅打動(dòng)而回升，這導(dǎo)致PTA開工水平在年中時(shí)持續(xù)保持在70%以下，部分老舊裝置再次陷入被動(dòng)降幅的困境。

　　所以綜合來看，PTA在2-3季度依然會(huì)處在上下游撕裂的情況下，而最終雖然成本抬升仍然能夠?qū)ΜF(xiàn)貨價(jià)格及期價(jià)起到部分抬升作用，但是最終需求的恢復(fù)仍然是主要矛盾。在需求可能僅以緩慢節(jié)奏恢復(fù)的情況下，PTA或?qū)⒃诮酉聛硪欢螘r(shí)間陷入震蕩狀態(tài)。

　　乙二醇方面，乙二醇的開工在上半年總體呈現(xiàn)下降狀態(tài)，僅在5月末出現(xiàn)了小幅回升。而雖然整體供給在5月呈收緊狀態(tài)，但是從基差來看，對(duì)09合約的現(xiàn)貨基差繼續(xù)走弱到了貼水140左右，整體的現(xiàn)貨孱弱仍然沒有大的改變。其中利潤仍然是最主要的因素。

　　利潤方面細(xì)分來看，油制盤面利潤雖然近期有所轉(zhuǎn)強(qiáng)，但是油制乙二醇通常為一體化下游，且裝置產(chǎn)能通常較小，而國內(nèi)一體化的下游裝置較少會(huì)因?yàn)閱我坏南掠纹贩N利潤而出現(xiàn)關(guān)停，所以綜合來看油制乙二醇的開工可能會(huì)在近期繼續(xù)保持在60%左右。而煤制利潤方面，6月檢修意外檢修量增加，煤制開工下降，預(yù)計(jì)至7月初才能回升至51%左右，供給壓力繼續(xù)緩解，也導(dǎo)致煤制利潤重新恢復(fù)至盈虧平衡以上。

　　和PTA一樣，乙二醇面臨著解封后可能僅有小幅回升的下游需求水平。從目前的聚酯開工來看，短期并不具備大幅回升的支撐。3月初90%的開工高位至少需要看到下游庫存大幅度的去化，以及終端需求的強(qiáng)勢(shì)回暖，這在非下游需求旺季是比較難以實(shí)現(xiàn)的，所以可能在秋季需求峰季之前，下游需求都無法滿足回補(bǔ)缺口。

　　另外，乙二醇的庫存問題目前仍然是需要關(guān)注的。液化化工品庫存在高堆積狀態(tài)下，通常對(duì)化工品價(jià)格都會(huì)形成較為大的壓制。而從主港的庫存來看，仍然沒有任何明顯的去化跡象，繼續(xù)保持在120萬噸左右的歷史同期高位水平，這也是至3季度乙二醇價(jià)格真正需要走強(qiáng)所需要面臨的問題。

　　而雖然近期物流有所恢復(fù)，但幅度仍然較為有限，從最新的到港來看，目前主港到量仍然較低，周平均處在11至12萬噸水平，而即使在這樣的偏低進(jìn)口量下，更可以看出歷史高位的主港庫存，可以反映出目前下游企業(yè)備貨的偏低迷情況。

　　從供應(yīng)端來看，22年年中乙二醇總產(chǎn)能為2259萬噸，其中煤制865萬噸，上半年共有4套裝置投產(chǎn)，其中油制80萬噸，煤制100萬噸。其中盛虹的投產(chǎn)確定性較高，而鑒于目前煤制利潤的低位，剩余煤制裝置的投產(chǎn)仍有待確認(rèn)?？傮w來看3季度雖然供應(yīng)會(huì)收緊，但是由于下游需求可能仍然會(huì)在低位徘徊，整體過剩的預(yù)期仍然不變。

　　總結(jié)來看，目前終端需求恢復(fù)有限，后期需要看到解封后備貨需求真正的提升，而這樣的概率相對(duì)偏低。而時(shí)乙二醇供應(yīng)雖然有所收緊，但是相對(duì)仍然偏低迷的下游需求來說，過剩的預(yù)期仍然沒有改變，偏高的主港庫存就是最好證明。所有后期乙二醇除了會(huì)與黑色板塊進(jìn)行部分共振之外，整體的價(jià)格中樞依然會(huì)受到較大壓制。

　　2.3.下游

　　在經(jīng)歷了2季度疫情影響下的低迷后，下游需求端的恢復(fù)水平仍然令人擔(dān)憂。雖然進(jìn)入到6月后產(chǎn)銷有所恢復(fù)，終端開工也有所回升，但是目前已經(jīng)過了需求旺季，4季度終端需求的恢復(fù)高度仍然可能有限。

　　還有一點(diǎn)對(duì)此預(yù)期起到支持的，仍然是令產(chǎn)業(yè)頭疼的下游庫存水平。終端的需求恢復(fù)，最終體現(xiàn)出來的必然是下游聚酯端的庫存去化，但是從5月以來，雖然物流水平已經(jīng)逐漸好轉(zhuǎn)，但是聚酯庫存，尤其是長絲品類的庫存，反而在初始的去化后重新出現(xiàn)了累庫情況，這也顯示出需求的低迷，其中并不完全是因?yàn)槲锪鞫鴮?dǎo)致的，而且這還是在聚酯減產(chǎn)在至6月依然執(zhí)行得比較好的情況下。所以目前市場(chǎng)的擔(dān)憂是，從2月開始后遲遲未現(xiàn)的需求轉(zhuǎn)強(qiáng)，并不是僅因?yàn)橐咔椴疟黄嗟?，而是可能在解封后依舊不會(huì)出現(xiàn)。下游庫存的去化至正常水平可能需要相當(dāng)長的時(shí)間。

　　另外，從利潤的角度出發(fā)，聚酯此輪的減產(chǎn)仍然會(huì)持續(xù)較長一段時(shí)間，因?yàn)槭紫?，相?duì)而言，聚酯開工的變化仍然會(huì)落后與終端開工，在終端開工未能起色之前，首先高庫存會(huì)對(duì)填補(bǔ)部分備貨需求。其次，目前聚酯各品類的現(xiàn)金流，雖然在5月已經(jīng)有了明顯的恢復(fù)，但是仍舊在虧損邊緣徘徊，這對(duì)于諸多頭部大廠來說，目前放松減產(chǎn)仍然不具備條件。所以對(duì)PTA來說，以目前85%的聚酯開工率來看，3季度需求水平可能會(huì)持續(xù)保持中性，聚酯開工將較難回升至90%以上。

　　所以從開工來看，目前下游雖然有一定起色，聚酯總開工也從最低時(shí)的80%回升到了目前的85%，但是從長絲的開工率來看，目前整體的恢復(fù)情況仍然有限。并且6月以及3季度初，產(chǎn)業(yè)仍然有部分疫情恢復(fù)的刺激，但是近期在上游成本帶動(dòng)PTA持續(xù)上行的情況下，下游的產(chǎn)銷已經(jīng)展現(xiàn)出了部分疲態(tài)。在之后成本端邏輯無法扭轉(zhuǎn)的前提下，下游需求存在在某個(gè)時(shí)點(diǎn)無力跟隨的風(fēng)險(xiǎn)，屆時(shí)產(chǎn)業(yè)的負(fù)反饋將可能導(dǎo)致PTA和乙二醇的價(jià)格出現(xiàn)較為明顯的弱化。

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　　總結(jié)

　　上半年聚酯產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)录砸蛩剌^多，上游端俄烏沖突帶來的成本強(qiáng)勢(shì)，以及疫情下需求的持續(xù)走弱，均帶給各品種以較大的波動(dòng)性。而下半年的較長一段時(shí)間內(nèi)，供應(yīng)端的風(fēng)險(xiǎn)考量仍然會(huì)使得市場(chǎng)繼續(xù)推動(dòng)成本端價(jià)格，PTA以及乙二醇會(huì)受到一定程度的上行驅(qū)動(dòng)。但是下游方面，由于預(yù)期下恢復(fù)的高度有限，所以需要考慮終端備貨的積極性是否會(huì)被不斷上行的成本價(jià)格所打擊，屆時(shí)可能會(huì)出現(xiàn)負(fù)反饋，造成聚酯品種價(jià)格的回調(diào)。